[금융투자분석사] 2-3 파생결합증권평가분석

Ⅱ-3 파생결합증권평가분석.hwp

3. 파생결합증권평가∘분석

 

파생결합증권

정의
- 기초자산의 가격, 이자율, 지표, 단위 또는 이를 기초로 하는 지수 등의 변동과
연계하여 미리 정해진 방법에 따라 지급금액 또는 회수 금액이 결정되는 권리
- 주식워런트(ELW), 주가연계증권(ELS), 상장지수증권(ETN) 등

특징
- 타인의 노력과 무관하게 외생적 지표에 의해 수익 결정
- 기초자산의 개념을 포괄적으로 정의함으로 범위 확대

취급인가
- 인가제 (등록제 아님)
- 투자매매업-증권-일반투자자 및 전문투자자 대상: 500억
- 투자매매업-증권-전문투자자 대상: 250억
- 투자매매업-장외파생상품-일반투자자 및 전문투자자 대상: 900억
- 투자매매업-장외파생상품-전문투자자 대상: 450억
- 파생결합증권: 전문투자자 700억, 일반투자자 1400억(증권+장외)

투자권유준칙

투자권유의 적합성 확보
- Know-your-customer-rule: 투자자의 목적, 재산상태, 경험을 파악하고 서면으로 확인
- 적합성의 원칙: 투자자의 특성(나이, 투자경험 등)을 고려하여 적합하게 투자권유
- 적정성의 원칙: 투자자가 부적절한 상품거래를 원할 경우 경고

설명 및 위험고지
- 투자유의사항을 설명하고 고객이 이해하였음을 서면으로 확인
- 공모발행 파생결합증권이 만기 이전에 최초로 원금손실조건에 해당하는 경우
일반투자자에 지체 없이 사실 통보

주식워런트증권(Equity Linked Warrant)

개요
- 개별주식 및 주가지수 등의 기초자산을 만기시점에 미리 정해진 가격으로 사거나
팔 수 있는 권리를 나타내는 옵션의 일종
- 자본시장법상 파생결합증권에 해당

특징
- 레버리지 효과: 적은 투자금액으로 큰 수익
- 한정된 손실위험: 투자자는 매입만 가능하므로 손실이 프리미엄으로 한정
- 위험의 헤지: 기초자산과 ELW를 결합하여 헤지포지션 가능
- 양방향성 투자수단: 주식이 상승 할 때는 콜, 하락 할 때는 풋
- 유동성의 보장: 유동성공급자(LP)가 존재

개별주식옵션과의 차이점

구분	ELW	옵션
법적 특성	파생결합증권	파생상품
발행주체	금융투자회사(증권사)	거래소
유동성	유동성공급자 지정	시장수급에 의존
권리행사 대응주체	발행자	매도포지션 보유자

경제적 기능
- 투자수단의 다양화: 투자자에게 새로운 투자수단을 제공
- 저비용 소액투자: 증거금 등의 복잡한 절차가 필요없고, 소액투자가 용이
- 가격효율성 증대: 다양한 형태의 차익거래 가능

ELW의 주요 개념

전환비율(Conversion ratio)
- 만기에 ELW 1증권을 행사하여 얻을 수 있는 기초자산의 수

ELW 가격의 구성
- 내재가치: ELW의 권리를 행사함으로써 얻을 수 있는 이익

콜 ELW 내재가치= (기초자산가격-행사가격)×전환비율 풋 ELW 내재가치= (행사가격-기초자산가격)×전환비율

- 프리미엄: ELW의 시간가치를 백분율로 표시한 값 -> 높을수록 더 많은 값을 지불

프리미엄=

ELW 가격의 구성
- 내재가치: ELW의 권리를 행사함으로써 얻을 수 있는 이익

콜 ELW 내재가치= (기초자산가격-행사가격)×전환비율 풋 ELW 내재가치= (행사가격-기초자산가격)×전환비율

- 프리미엄: ELW의 시간가치를 백분율로 표시한 값 -> 높을수록 더 많은 값을 지불

프리미엄=

ELW 투자지표

손익분기점

콜 ELW 손익분기점= 행사가격+(ELW가격/전환비율) 풋 ELW 손익분기점= 행사가격-(ELW가격/전환비율)

자본지지점(Capital fulcrum point)
- 기초자산과 ELW의 만기수익률을 동일하게 만드는 기초자산의 연간 기대수익률

패리티: 1보다 크면 내가격(ITM), 1보다 작으면 외가격(OTM)

콜 ELW 패리티= 기초자산가격/행사가격 풋 ELW 패리티= 행사가격/기초자산가격

기어링: 기초자산을 대신하여 ELW를 매입하였을 경우 갖게 되는 포지션의 증폭효과

기어링= (기초자산가격/ELW가격)×전환비율

유효기어링: 기초자산의 변화율에 대한 ELW의 가격변화율

유효기어링= 기어링×델타

ELW 발행 및 상장제도

발행절차: 일괄신고서를 활용하여 발행 가능 -> 절차 간소

상장절차: 재무상태 등에 대한 심사 불필요 -> 절차 간소

발행조건
- 결제방식: 현금결제
- 권리행사방식: 유럽식(만기에만)
- 자동권리행사제도: 내재가치가 있는 종목은 권리행사를 한 것으로 간주
- 상장규정상 기초자산 현황

구분	개별주식	주가지수
국내 기초자산	KOSPI200 구성종목 중 시가총액, 거래대금을 감안하여 분기별로 선정된 종목 KOSTAR 구성종목 중 시가총액 5개 종목 또는 복수종목의 바스켓	KOSPI200 KOSTAR
해외 기초자산	불가	NIKKEI225 홍콩HSI

 

주가연계증권(Equity Linked Security)

ELS와 DLS
- ELS는 주식가격이나 주가지수의 변동과 연계
- DLS는 주식 이외에 이자율, 원자재, 귀금속, 신용위험 등에 변동과 연계

ELS와 CB 및 BW
- 공통점: 채권과 옵션이 결합된 증권
- 차이점

구분	ELS	CB, BW
옵션형태	다양한 형태의 옵션	전환권, 신주인수권
이자지급	특정한 지급주기를 따를 필요 없음	권리행사 이전에는 고정적인 이자 지급
발행동기	투자자의 위험선호도에 따른 맞춤 설계	기업체의 자금조달
발행기관	금융투자회사	개별기업

ELD, ELS, ELF의 비교

구분	ELD	ELS	ELF
투자형태	정기예금	파생결합증권	수익증권
자산운용	고유계정		고유계정분리
예금보호	보호	비보호
원금보장	100% 보장	사전약정	보장없음
만기수익률	사전약정수익률		실적배당

ELS의 상품구조

유러피안 구조
- Bull spread: 행사가격이 낮은 콜옵션 매입+높은 행사가격 콜옵션 매도
-> 기초자산가격이 낮은 행사가격 이하이면 원금만 돌려받음
-> 기초자산가격이 높은 행사가격 이상이면 원금+일정금액
- Reverse convertible: 풋옵션 매도를 통한 수수료 수익을 추가로 획득 가능
-> 기초자산가격이 풋옵션의 행사가격 이상이면 원금+프리미엄
-> 기초자산가격이 풋옵션의 행사가격 이하이면 원금-풋옵션의 현금흐름

배리어 구조
- Up-and-out Call with rebate: 만기까지 기초자산가격이
-> 배리어 이상으로 올라간 적이 있으면, 원금+리베이트
-> 배리어 이상으로 올라간 적이 없으면, 원금+콜옵션의 현금흐름
- Down-and-out Put: 만기까지 기초자산가격이
-> 배리어 이하로 내려간 적이 있으면, 원금만
-> 배리어 이하로 내려간 적이 없으면, 원금+풋옵션의 현금흐름
- 양방향 구조: 동일한 행사가격의 콜옵션과 풋옵션으로 구성되는 스트래들 구조
-> 만기까지 기초자산가격이 양쪽 배리어 이내이면, 원금+옵션의 현금흐름
-> 어느 한쪽이라도 배리어를 건드리면, 원금만

조기상환구조
- 기본구조: 발행 후 6개월 단위로 평가하여 사전에 약정한 수익을 지불하는 형태
-> 만기를 장기화하고 원금보장성을 약화
- 기초자산 2개의 조기상환구조: 두 기초자산 중 수익률이 열위에 있는 종목의 성과를 지급
-> Worst performer 방식
- 스프레드 조기상환구조: 두 기초자산 간의 상대적 성과 차이에 기반을 두는 구조
-> 한 종목이 다른 종목에 비하여 상대적 성과가 좋으면 상환

ELS의 신종 조기상환 구조
- 기본구조: 투자자가 down-and-in 풋옵션을 매도하였기에 기초자산가격이 풋옵션 행사가격 이하로 하락하더라도 하락 배리어를 건드리지 않으면 원금손실이 없음
- Jump구조: 중간평가시점에 기초자산가격의 상승폭에 따라 추가수익을 주는 형태
- Step down구조: 매 조기상환시점마다 일정 비율씩 조기상환 기준지수를 완화

ELS 평가방법론

종류	특징
가격계산식	정확한 수학공식이 존재하는 경우에 적용 장점: 사용이 용이 단점: 가격계산식이 존재하지 않거나 구하기 어려운 상품이 많음
이항트리	기초자산의 경로를 이항트리로 생성하여 만기시점의 최종가격을 산출, 이에 근거하여 ELS의 최종 지급액을 계산하고 차례로 평가시점까지 역산하여 계산 장점: 가격계산식이 존재하지 않는 경우 적용이 용이, 구조가 직관적 단점: 기초자산의 개수가 2개를 초과하거나 경로의존적인 구조는 적용이 어려움
시뮬레이션	기초자산의 가격경로를 확률모형을 통해 생성하고 이에 근거하여 옵션의 가치를 계산 장점: 모형구현이 용이하며 기초자산의 개수에 구애받지 않음 단점: 경로생성개수가 많아질수록 계산기간이 증가하며 난수에 의존하므로 반복계산 시 값이 달라짐
유한차분법	- 편미분방정식을 근사적으로 접근하여 ELS의 가격을 계산 장점: 계산기간이 상대적으로 짧고 산출된 가격과 민감도가 안정적임 단점: 직관적인 이해가 어려운 편임

 

상장지수증권(Exchange Traded Note)의 기본개념

개요
- ETN은 기초지수 변동과 수익률이 연동되도록 증권회사가 발행하는 파생결합증권
- 주식처럼 거래소에 상장되어 시장가격으로 실시간 매매 가능
- 증권회사가 무담보로 자신의 신용으로 발행
- 원금 비보장형 간접투자 상품

특징
- 신상품에 대한 접근성: 다양한 자산에 투자가 가능
- 유연성과 신속성: ETF에 비해 신속하고 유연한 구조
- 추적오차 최소화: 없는 것은 아니지만, 원칙적으로 발행사가 제시한 가격 보장
- 유통시장이 존재: 거래소에서 실시간 매매
- 가격투명성: 벤치마크가 명확히 설정되어 내재가치 산정이 용이
- 세제혜택: 증권거래세 면제 및 매매차익에 대해 비과세

기초지수
- ETN의 투자대상
- 지수구성 종목수: 5종목 이상 vs ETF는 10종목

시장참가자
- 발행회사: ETN은 무담보 신용상품으로 발행회사의 재무안정성 및 신용도 중요
- 유동성공급자
- 지수산출기관: 상장기간 동안 안정적으로 지수를 산출, 관리
- 한국예탁결제원: ETN의 지표가치를 계산, 공시

ETN의 상장제도

발행 및 상장절차
- 발행 전에 상장예비심사 필요
- 신속한 상장을 위해 심사기간은 15일로 설정 vs ETF는 45일

상장요건
- 발행회사 자격
ⓐ 증권 및 장외파생상품 투자매매업 인가를 3년 이상 유지
ⓑ 최근 3년간 감사의견 적정
ⓒ 가지가본 1조 이상, 신용등급 AA- 이상, NCR 200% 이상
- 기초지수 요건
ⓐ KRX에서 거래되는 지수(KOSPI200, KRX100, 섹터지수 제외)
ⓑ 외국거래소에서 거래되는 지수
ⓒ 국내외 주식 또는 채권, 5종목 이상, 동일 종목 30% 이내
ⓓ 국채, 통안채, 지방채 등의 경우 3종목 이상
- 발행규모와 발행한도
ⓐ 발행총액은 200억 이상, 발행증권수는 10만 증권 이상
ⓑ 발행한도는 자기자본의 50% 이내
ⓒ 만기는 1년 이상 20년 이내

추가/변경상장, 상장폐지
- 추가상장: 투자자에게 인기가 있어 추가적인 물량 공급
- 변경상장: 이미 발행한 ETN의 종목명을 바꾸거나 중도상환에 따라 수량을 변경
- 상장폐지: 발행회사 자격요건 미달, 기초지수요건 미달, 유동성공급능력 부족,
상장규모 및 거래규모 부족, 신고의무 위반

매매제도
- 매매시간, 주문의 종류, 결제일 등: 주식과 동일
- 호가단위는 5원, 매매수량단위는 1증권
- 가격제한폭: 기준가격의 상하 30%(레버리지가 있는 경우 그 배율을 곱함)

ETN의 투자지표와 투자위험

투자지표
- 일일 지표가치
ⓐ ETN 1증권 당 실질가치 -> ETF의 순자산가치와 유사
ⓑ 발행일 기준가로부터 일일 기초지수 변화율에 제비용, 분배금 가감
ⓒ 중도상환기준가는 당일 지표가치에서 중도상환수수료를 차감
ⓓ 한국예탁결제원 등 일반 사무관리회사에서 산출
- 실시간 지표가치
ⓐ 하루에 한번 발표되는 일일 지표가치를 보완한 지표
ⓑ 장중 기초지수 변화율을 반영하여 최대 15초 이내로 산출
- 괴리율
ⓐ ETN 시장가격과 지표가치의 차이를 나타내는 지표 ->
ⓑ 발행사 신용위험이 커지거나 유동성공급이 원활하지 않을 때 높아짐
투자위험
- 발행회사 신용위험: 발행사 채무불이행 시 기초지수 성과와 상관없이 손실
- 기초자산 가격변동위험: 원금이 보장되지 않음
- 유동성 부족위험: 유동성공급자는 호가제시의무만 있을 뿐
- 단기거래 비용증가 위험: 잔은 매매 시 증권사의 위탁수수료 부담
- 상장폐지 위험: 최종거래일의 지표가치에 해당하는 금액은 투자자에 지급